核心结论 21年全年业绩受多重利好驱动较高增长，下半年毛利率下滑显著公司21年实现收入及归母净利润分别为676.76亿元和96.54亿元，同比增长28.67%/57.23%全年受益于消费回流及离岛免税红利的进一步释放，核心机场租金减退，海南15%所得税优惠政策等综合影响，业绩保持较高增长但21H2受多点疫情散发影响，海南客流量出现较大幅度下滑，中免加大折扣促销冲刺全年既定目标，下半年毛利率下滑较为显著， Q1—Q4毛利率分别为39.11%/37.52%/31.27%/26.44%，带动利润率水平下滑 22年1季度利润率改善显著，3月份受疫情影响较大公司22年1季度实现收入及归母净利润分别为167.82亿元和25.63亿元，同比—7.45%/—9.99% Q1 公司毛利率及净利率分别为34.00% 和15.27% ， 同比—5.11pct/—0.44pct，环比+7.56pct/+8.87pct1季度利润显著改善主要系1—2月份中免主动增强盈余管理，减少折扣促销，效果显著而3月份受多地疫情显著反弹影响，营收及归母净利润同比大幅下滑49%/81% 中期盈利改善趋势不改，今明两年新增核心渠道值得重点期待短期受疫情冲击，预计4月及5月上旬仍将面临经营压力，短期经营策略或有调整，但预期伴随着后续线下客流的逐步恢复，盈利改善趋势有望回归正轨 今明两年海口新海港城，三亚一期2号地项目有望陆续开业，进一步夯实渠道及品类优势，龙头地位持续巩固 投资建议:继续看好公司中长期成长潜力，未来在渠道及场景延伸，上游及海外资源整合，新政策红利等方面仍具备诸多看点及催化考虑到短期疫情影响，我们调整22年盈利预测，预计公司22—24年EPS分别为5.20/7.85/9.41元，对应最新PE分别为34/23/19倍，给予公司23年30倍PE，目标价236元，维持买入评级 风险提示:疫情反复，离岛免税市场价格战，宏观经济增长放缓
