中国国旅（601888）快评：机场免税业务再下一城，规模优势有望加速显现
白云机场9日晚间公告和中免公司签署了二号航站楼出境免税店项目经营合作协议，协议期为8年。具体谈判价如下：
1）2018 年7月31日前（含7 月31日）的月经营权转让费=月实际销售额×提成比例（35%）；
2）2018 年8月1日后（含 8 月 1 日），按月保底经营权转让费费（月保底销售额×提成比例）与月实际销售提成额（实际销售额总和×分段提成比例）两者取其高缴纳经营权转让费，其中2018 年8月1日起月保底销售额为 3292 万元，提成比例为35%。
3）2018年8月起的每年度保底额的递增额为以下两者取其高：（上年度月平均实际销售额-上年度月保底销售额）×20% ，或是上一年度月保底销售额×6%。
整体来看，白云机场免税项目落地基本符合我们此前判断，较低的扣点率有望为公司带来一定业绩增厚，同时进一步促进公司未来2-3年免税规模的跃升，从而推动毛利率加速提升。此外，也将带来上海机场免税项目预期。从我们跟踪了解的情况来看，上海机场免税有望于2018年3月到期，预计2017Q4和2018Q1有望成为重要时间窗口，值得关注。而由于此前首都机场免税扣点较高的情况，市场对上海机场免税未来招标扣点预期也相对较高。鉴于此，未来若上海机场招标启动，我们认为一方面可以关注中免潜在的规模扩张效应；另一方面结合白云机场出境免税业务落地的结果，不排除届时实际招标扣点好于预期。
暂维持17-19年EPS1.19/1.34/1.63元，对应PE30/26/22倍。当前时点，三亚及海南政策突破、京沪入境市内店、上海机场招标等有望将公司带入新一轮政策外延利好周期。目前公司估值处于历史均值上下（历史中枢约30倍），而据国信社服小组，公司在历次政策外延利好周期之初估值水平通常有望提振至40-50倍，甚至更高，因此，目前时点来看公司股价弹性依旧较大。我们看好公司下半年在政策外延预期催化下股价有望迎来年内第二波行情，坚定维持“买入”评级。
