上周债券市场利率冲高回落，此前4.2的10年国开债的高点轻松被突破，结合近期基本面的一些消息，我们有些想法供大家参考。
第一，天下的监管都是一样的，监管协调不是市场的救命稻草。
监管一直是我们认为目前债券市场最关键的因素。当然，目前最大的分歧是监管政策会不会协调，但我们认为监管的协调并不是市场的救命稻草：
（1）首先，金融去杠杆是政治局确定的大方向，任何具体执行部门都不可能违背这一方向，这就决定了任何部门都不会豁然放松。如果银监会在收紧的时候，央行过度放松，可能会影响到金融去杠杆的效果。
（3）当然，目前所谓的政策协调，我们理解更多只是维护底线思维。从过去主要依靠货币政策收紧来驱动金融去杠杆，过渡到目前依靠货币政策收紧+银监会各项具体措施落地。那么对市场而言，一方面整体资金偏紧的状态很难改变，另外一方面，银行同业和理财业务的规范和清理也会逐步开始，金融去杠杆对债券市场的影响将会更为明显。
综合而言，金融去杠杆是目前最重要的任务，不同的监管部门的方向都是一样的，只有监管引发系统性风险的时候才有可能放松。4月30日，新华社表示“监管重拳出击必然会伴随着压力和阵痛，这在近期的金融市场上已经有所体现。这要求我们一方面要把握好力度和节奏，防控好调控过程中可能出现的各种风险，引导市场心态向良性面发展；另一方面要保持定力，面对压力挑战，要有一如既往的决心和魄力。”我们认为，需要对监管趋严对债券市场的影响想的更深远一些，也要做好长期过冬的准备，所以也别去猜测利率的高点，跟踪监管就好。
（1）统一监管背景下“穿透式”监管要求将不再是纸上谈兵。上周四媒体报道，统一监管规则有望于近期出台，与此同时，“三会”正侧重在不同的业务条线开展“穿透式”排查与管理。如果未来切实实行穿透监管和交叉金融业务监测台账，将对目前资产管理行业中包括委外在内的各类业务模式造成冲击。
（2）银行自查摸底后，更具可执行性的监管规则将逐步落地，对市场业务的影响也将从限制增量逐步走向存量调整。
（3）银行同业存单，券商集合产品等焦点问题可能面临更严格的规范和监管。
在这些措施的影响下，不管银行如何去辟谣，二三季度面临巨大的委外产品到期是不争的事实，赎回压力将如何释放，也是债券市场逃不开的压力。
第二，美国减税对中国债券市场的影响不可小视。
上周海外市场最大的事情要属美国提出减税方案，美国财长努钦与特朗普经济顾问召开发布会，公布了特朗普政府的税收改革方案，对企业、个人的所得税税率作出调整，并表达了希望方案尽快通过审批的意愿。
税收改革方案包括企业和个人两部分。企业部分：1）美国企业的所得税率由35%下降至15%，兑现其竞选承诺。2）自由企业业主来自业务运营活动的收入将按照公司所得税税率15%纳税，而非个人所得税率，这将减少其纳税额。3）境外企业将国外利润转移回美国国内的一次性税率将被略微下调。
个人部分包括对中产阶级的税收减免和对富人阶级的税收优惠取消。中产阶级税收减免：1）将个人所得税的税率等级从现在的7档调降至3档，税率分别调整为10%，25%和35%。最高税率由39.6%下降至35%，但这仍然高于特朗普竞选承诺的33%的最高税率。2）将标准的个人税收减免额提高一倍。目前个人报税这和联合报税者的减免额度是6350美元和1.27万美元；计划落地后，减免额度将抬升至1.27万美元和2.54万美元。3）取消遗产税；4）废除按照3.8%的税率针对净投资收入征税的规定。富人阶级的税收优惠取消包括：1）废除替代性最低税。对税收减免额最大的一些人将需按照正常税率来计算其个人所得税，因此其纳税额将会提高。2）取消逐项税收减免政策，填补高收入人群的税收漏洞。
我们没空去评价美帝减税背后的“险恶用意”，只是希望从常识出发去考虑减税对中国债券市场的影响，集中在几个方面：
（1）美国债务规模抬升，从而加大美国国债供给。根据CRFB的测算，这份税收计划可能导致10年内美国政府减少7万亿美元的收入，使得债务占GDP的比重提升到111%。美国政府债务规模的抬升，或进一步加大美国国债的供给，从而直接抬升美债利率水平。
（2）可能带动海外资本回流，对他国的经济和利率水平造成冲击。在上一轮里根减税时期，美国的FDI明显增加，而流入他国的FDI减少。这一点逻辑很清晰。
（3）刺激美国经济，推升通胀预期，从而加速美联储的加息和缩表节奏，这将进一步推升美债利率。
综合而言，美国减税的行为无疑会加大中国债券市场调整的压力，至于幅度，都是瞎拍的。不过美国10年国债年底到3的概率很大，中国10年国债到多少呢？而且，这又是一个慢变量，未来可能长期影响中国债券市场。
第三，经济究竟如何？在区间内波动，无需在意短期的波动。
近期对中国经济是否见顶的争论较多，当然，其实这几年一直有很大的分歧，确实是在转型期间，每个人对经济好坏的标准并不完全一样，而且近几年市场一直处于对经济较为悲观的预期之中(多数人形成了对经济悲观预期的惯性)，所以一旦经济数据出现一些波动，就比较容易判断所谓经济又见顶了。我们认为：
（1）数据上的顶部其实没什么太多的意义，这几年政府已经开始实施区间管理，也就是只要经济在区间内波动，高一点，低一点都很正常。实际上，任何一个国家，经济数据上，正常都是有波动的，不能说数据稍微下降一点，就经济见顶了。
（2）刚刚公布的PMI数据稍有回落，但其实不必惊慌，在51以上的PMI，已经说明经济数据是不错的，没必要在意这个月比上个月回落了多少(PMI的定义就决定了去比较每个月PMI具体数据没什么意义)。当然，今年是暖冬，并且春节比较早，因为3月份PMI过于强劲，自然会导致4月份PMI的相对下降。
（3）房地产还在调控加码，侧面也反应经济不错。过去很多年的经济周期变化都体现出一个事实，一般房地产调控加码的时候，经济都还不错。
（4）高频数据看，各项经济指标都很正常，4月份主要宏观数据可能延续3月份的强劲表现。
所以，目前经济还是不错的。而且只要在合理区间内波动，我们认为没必要去较真数据高一点，还是低一点。
