来源：李迅雷金融与投资
【主要观点】
1、2月21日中央政治局会议强调，要积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放。对于促进消费回补，不仅可以使用乘用车、房地产等常规刺激手段，还可以尝试“消费券”等非常规手段。
2、通过发行“消费券”，带动生产增加，生产增加带动收入增加，收入增加又带动消费增加，重新形成消费回补的良性循环。“消费券”并非是独创，而是相对成熟的做法，作为社会救济的工具，经验也非常成熟。
3、从2009年杭州发放消费券的案例看，市民的消费热情逐步释放，形成了明显的短期刺激。杭州社零增速在3月见底后，迅速反弹，且远超全国速度，表明消费券具有明显的短期效果。
4、针对消费券相关的短期透支消费、偏重零售业、传导链条过长、在部分国家效果不明显等争议问题，个人认为与消费券实际效果相比，上述问题并非不能容忍，若采取合理方式，完全可以规避。
2月21日中央政治局召开会议，强调要积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放，发挥好有效投资关键作用，加大新投资项目开工力度，加快在建项目建设进度。
这蕴含两层深义：第一，更快见效靠消费，消费与投资对拉动经济的作用存在差异，投资力度更强，但投资往往需要半年或至少3-5个月才能见效，而消费拉动经济更为直接和快速，尤其是采取一些“非常规”手段，能够迅速刺激消费，带动经济增长，并且消化过剩产品，实现厂商和流通环节回笼资金。因此，政治局会议的相关表述，反映了在短期尽量缩小损失，加快修复经济的姿态。
第二，对于消费的政策手段也存在两方面考虑，包括“消费回补”和“潜力释放”，这两项又存在一些差异，“回补”体现在原先的存量上，需要把“沉没”的存量弥补回来，而“释放”则侧重增量，这体现在新兴消费、软性消费、隐性消费上。
汽车与房地产：边际宽松是必然选择
以社会消费品零售总额代表的实物消费为例，可分为必需消费品和耐用消费品两类，往往一提到刺激消费，容易聚焦在汽车、房地产等耐用消费品上。的确，在不发生疫情等异常冲击的前提下，这是相对合理的刺激方式。而以粮油食品、日用品为代表的必需消费品具有支出刚性，短期难以被刺激。
社会消费品零售总额中与汽车及房地产相关商品零售
资料来源：WIND，中泰证券研究所
注：汽车相关包括汽车零售、石油及制品；房地产相关包括家具、家电、建材。
因此，毫无疑问，面对疫情冲击，需要汽车和房地产相关政策的松动，予以带动消费，为消费回补提供助力。在实际操作中，部分地方也确实出台了相关的政策措施。
例如对汽车方面，广东某市提出了“车主凭旧车售卖发票或汽车报废注销证明购买新车，每辆给予3000元补助”，“对同一消费者一次性购买5台及以上的大、中、重型客运、载货汽车（车辆单价不少于50万元），每辆车给予5000元补助”，“鼓励消费者购买新车，每辆给予2000元补助”等措施。
在房地产方面，中部某省也提出了“阶段性加大信贷支持”，“对符合按揭贷款条件的购房人做到应贷尽贷。支持有条件的机构在有效防范风险的前提下，疫情管控期间采取网络申请，在线审核，视频验证等方式，保障疫情防控一线响应期间个人住房按揭贷款有序发放”等措施。
因此，短期应对疫情冲击以及上半年的财政收支缺口，地方政府对汽车和房地产市场都存在松动的积极性。但现阶段汽车和房地产已经出台的政策措施，尚停留在“供给侧”，而对促进消费回补而言，“供给侧”政策往往耗时较长，因此，需要通过其他“非常规”的“需求侧”政策，加快见效。
非常时期需要非常规手段：消费券
当前可能存在一种观点，认为在疫情防控期间，很多餐饮住宿、旅游教育，都是完全“沉没”的损失，没有办法弥补。但仍然存在一定的手段可以回补。这些手段在经济正常运行时期，并不具备使用的必要性。但在现阶段，疫情对消费产生的剧烈冲击，需要靠“非常规”手段发挥定向作用。
目前看来，能发挥该作用的工具就是“消费券”，由政府部门发放，以财政收入为背书，给居民类现金补贴。会产生两方面好处，第一，可以设定用途，对特定行业形成拉动，刺激特定行业的消费回补，并且在总量上能够实现消费回升。第二，可以设定使用范围，特别是发放给受疫情影响较大的中低收入群体，通过提供补贴，弥补因疫情影响导致的收入下滑，保障基本生活。
发行“消费券”形成消费回补的循环，并非独创，而是成熟做法。如1999年，日本政府为应对泡沫经济和亚洲金融风暴的影响，向15岁以上65岁以下以及弱势群体发放“地域振兴券”，发放总额达到6194亿日元（每人2万日元，约合1500元人民币）。
在2009年，我国台湾地区为缓解岛内经济困局，两次发放总计857亿元新台币（人均3600元新台币，约合738元人民币）的“振兴经济消费券”，对刺激消费作用也非常明显。
“消费券”作为社会救济的工具，经验也非常成熟。例如美国早在上世纪30年代末就开始向困难群体发放食品券，符合条件的低收入家庭可以使用食品券购买食物。
国内也有消费券的发放案例，背景是2008年的国际金融危机，社会消费品零售总额同比增速从2008年7月的23.3%，断崖式回落至2009年2月的11.6%。在此背景下，四川成都率先探索“消费券”，2008年12月11日，成都市宣布，对登记在册的城乡低保对象、农村五保对象、城乡重点优抚对象等三类人员约37.91 万人，每人发放等值100元人民币的消费券。
随后，杭州市连续两次发放消费券。第一次在2009年1月春节前夕，由市、区财政各出资5000 万元建立消费券专项资金。发放对象为市、区两级持证低保家庭和困难家庭，企业退休职工，本级注册在内的小学、初中、高中生。尤其是困难家庭、企业退休职工等低收入人群，抵御危机的能力最弱，使用消费券既可以购买生活必需品，也可以购买家电、手机等用品，还可以用来支付旅游、文化、体育健身等费用。
2009年3月，杭州第二次发放消费券，涉及的消费种类和使用范围均进一步扩大。尤其是餐饮娱乐、社会服务、商贸服务等行业，被纳入消费券使用范围。据杭州市财政局统计，可接受消费券的商家和教育培训机构共有2766家，其中商贸类达1886家。
2009年杭州市消费券发放类型和实际总金额
资料来源：根据相关资料整理，中泰证券研究所
消费券发放后，居民消费热情快速释放，出现明显的短期刺激效果。可以从杭州与全国社零增速来观察，在发放之前杭州社零增速的回落幅度远超过全国，这也表明杭州消费受冲击的程度更大。在2009年3月增速见底后，社零增速明显反弹，且远超全国水平，这可以说明消费券具有明显的短期刺激效果。
同时，根据杭州市贸易局对杭州第一期消费券的跟踪统计显示，2041万元的消费券带动了4207万元的消费额，拉动扩大效应为2.06倍，在家电产品上更是高达5.4倍。与旅游相关的数据也显示，截至2009年7 月26 日，杭州市旅游委员会共回收旅游消费券883607张，直接消费总金额4605万元。据抽样分析，平均每张10元的旅游消费券，可以拉动289.45元的旅游消费，乘数效应非常明显。
消费券刺激下的杭州社零增速迅速反弹
资料来源：WIND，中泰证券研究所
消费券的争议及优化措施
当然，对使用消费券也存在争议。如认为消费券存在短期透支、偏重零售业、传导链条过长以及在部分国家效果不明显等问题。个人认为，在当前受疫情冲击的背景下，上述争议与消费券可能发挥的实际效果相比，并非不能容忍，而且采取合理方式完全可以规避。
第一，对短期透支消费的争议。现阶段，由于疫情的冲击，导致前期的消费被严重压缩，体现在两个方面，一方面以餐饮消费为代表，通过消费券能够带动餐饮消费的增量，完全可以刺激“多消费”，以对前期损失进行回补；另一方面，是以教育、文化、旅游为代表，既然被压缩了，就未必存在透支问题，可以利用消费券，重新激发前期被压制的消费欲望。
第二，对偏重零售业的争议。此前存在对消费券的争议，认为最直接的受益对象是零售业。而这个争议在当下更是发放消费券的理由，尤其是餐饮、旅游、住宿、服装等领域正是受疫情冲击最严重的行业。根据前期发放调研问卷的结果显示，批发零售业、文化旅游业、餐饮住宿业对于未来恢复的信心尤为不足，只有略超10%的餐饮住宿业，认为能在3月底之前恢复正常经营。
认为在3月底之前能够恢复正常经营的企业数量占比
资料来源：上海复工一周企业实际情况问卷调查，中泰证券研究所
第四，在某些国家效果不明显的争议。这主要是在讨论日本当年的做法，当年发放“地域振兴券”时，存在设计上的一些瑕疵，导致消费券最终转化为居民储蓄，而非实际消费，这通过合理设计完全可以规避。
